:whistle: :violin: :dance:
Ура!
Форум открылся после реконструкции.
Добро пожаловать!


1. Оформление форума будет меняться.
Мы торопимся открыться для вас и откладываем вопрос дизайна.
2. Замечания и предложения отправляйте незамедлительно по реквизитам администрации внизу форума (ссылка "Наша команда")
или можно на адрес kissa_temp@mail.ru

Оригинал объявления


UPD: Переключаем в "Личный раздел" - "Личные настройки" язык с шаманского на русский ) Ну, или оставляем )
UPD: Обратите внимание на кнопочку с линиями "Ссылки" в левом верхнем углу. Там много нужных ссылок, в частности, "Новые сообщения".
UPD2: Это объявление можно убрать, щелкнув на крестик в правом верхнем углу.

Черкизово

Структурный подход от Артем Кислюка

Модератор: Kisljuk

Kisljuk
Всерьез и надолго
Сообщения: 869
Зарегистрирован: 15 ноя 2012 17:35

Черкизово

Сообщение Kisljuk » 06 сен 2015 18:47

Так как в прошлый раз М.Видео победило Черкизово с совсем маленьким перевесом, я решил не расстраивать нашу замечательную публику, и сделать дополнительный обзор по этой замечательной компании. Могу с уверенностью сказать, что это один из немногих российских бизнесов, которым действительно интересуются люди с деньгами. Не мудрствуя лукаво, скажу, что, наверное, не зря. Если по-прежнему надеяться на нормализацию в экономике и политике, это более чем достойный претендент на включение в портфели.

Итак, поехали

Описание

Группа Черкизово (GCHE RX, CHE LI) – вертикально-интегрированный холдинг по производству и переработке мяса птицы и свинины. На подходе новые мощности по индейке (проект Тамбовская Индейка). Компания также располагает значительными посевными площадями и планирует выйти на самообеспечение зерном в среднесрочной перспективе (по итогам 2014, компания самостоятельно удовлетворяла 20% своих потребностей в корме). В обзоре мы рассмотрим динамику каждого сегмента и обсудим, по старинке, сколько даст за такой бизнес осторожный инвестор.

Акционерный капитал

Небольшая ремарка по владению – 65% акций держит семья основателей группы в лице Игоря Бабаева – в совете директоров его племянница (финансовый директор) и его сын (генеральный директор), кстати. В общем, Черкизово – это классический family business, со всеми вытекающими последствиями (компания покупает зерно у фирмы, которая принадлежит семье). Оставшиеся 35% акций размещены на Московской и Лондонской биржах (с 2007), и, хотя формально принадлежат к акциям в свободном обращении, поверхностно незаметны – их держат долгосрочные инвесторы и фонды. Суммарный объем на обоих рынках не более 50К долларов в день, что при капитализации в полмиллиарда очень и очень мало. Кстати купить большой пакет затруднительно – особо желающих продавать крупный пакет нет. Но это, как говориться, детали.

Специфика с/х бизнеса в России

Однако вернемся к нашему бизнесу. Я быстро пройдусь по отрасли сельского хозяйства в России, специфику которого необходимо понимать:

1. Компании сельскохозяйственного сектора в России не платят налога на прибыль. Это был один из инструментов для поддержки отечественного производителя и вводился он без ограничения сроков действия. Россия смогла отстоять его при вхождении в ВТО.

2. Также, компании сектора имеют уникальные кредитные условия – их стоимость долга субсидируется государством на уровне ставки рефинансирования. То есть, сперва, они идут в коммерческий банк и получают рыночную ставку, однако потом государство перечисляет им некоторую часть оплаченных процентов.

После драматического скачка ставок в конце 2014, структуру поменяли, но общий смысл остался прежним и компании все также наслаждаются сверхнизкими ставками (4-5% годовых), и это в условиях почти заградительных ставок для всех остальных (13-17%)! Поэтому номинально высокого уровня задолженности Черкизово опасаться не стоит – по факту, им надо вообще как можно больше использовать долга, т.к. реальные проценты по нему… отрицательные. Государство предоставляет аттракцион невиданной щедрости до 2020 включительно.

Обе характеристики, как мы видим – несомненный плюс в карму Черкизово, если бы не одно НО: государство в России не делает подарков. Власти по своей природе не склонны к разбрасыванию денег, особенно в испытывающей их дефицит России. Я думаю, что есть значительный риск того, что когда текущий инвестиционный цикл будет завершен, у Черкизово резко появятся и налоги и стоимость долга. Я отмечаю себе на листочке бумаге эти мысли, чтобы вспомнить этого при финальных манипуляциях с оценкой.

Птицеводство

Старейший сегмент компании, птицеводство, до сих пор является её флагманом. Её бренд, Петелинка, знает вся страна. Благодаря скупке конкурентов и органическому развитию, за 7 лет компания увеличила производство курицы на 250%, по итогам 2014 года достигнув показателя в 440 тыс.т. Приобретение крупного игрока Лиско-Бройлер в марте 2014 лишь укрепило позиции фирмы – теперь она занимает 2ое место в стране (11-12%), уступая лишь компании Приосколье (14%). На крупных поставщиков приходится около 50% производства в РФ – другая половина представлена маленькими фермами и подсобными хозяйствами, которые стремительно теряют долю рынка.

Мясо птицы – наиболее дешевый натуральный источник животных жиров и белков, поэтому неудивительно, что основной упор компании сектора исторически сделали именно на него. Это позволило почти отказаться от его импорта – уже по итогам 2013 его доля составила лишь 13%. К сожалению, в процессе выполнения важного социального задания, было создано предложение, которое опередило спрос. В конечном счете, это повлияло на уровень цен. Особенно заметно это в текущем 2015, когда переизбыток товара на рынке давит на маржу компании. Дальше я закладывал цены на уровне 2015 – что значит их реальное падение (с учетом инфляции).

Свинина

Черкизово располагает крупной системой комплексов по производству свинины (текущая мощность = 200 т.т. в год была повреждена вспышкой АЧС в декабре 2014 и сейчас равна 180 т.т.). Тоже 2ое место в РФ, после Мираторга.

До недавних пор особых проектов новых не планировали, но после того, как все завертелось, решили начать. Точных данных пока нет, но с учетом итак немаленькой инвестиционной программы, это значит, что свободного денежного потока у компании будет меньше. Обычно, это неважный знак, но в случае Черкизово это в какой-то степени позитив – ведь долг по сути бесплатный (и только до 2020), поэтому надо приналечь и по-максимуму сейчас набрать инвестиционных долгов и все это заинвестировать. Если бы эта была какая-нибудь другая страна, цены бы не было этим начинаниям….однако высокая ставка дисконта (которая опирается на макроэкономическую и политическую непрогнозируемость) убивает эту ценность. По факту, если вы толерантны к этом риску, и готовы поставить на то, что Ткачев, к примеру, уже будучи министром с/х, не отожмет прибыль Черкизово на свой крупнейший в стране агрохолдинг, то вас это не должно сильно волновать.

Загрузка по свинине (да честно говоря, и по всем остальным направлениям) – на высоте, - импорта нет, а «хлеб» нужен. По ценам – для целей моделирования закладывал стабильные цены в рублях.

Два других сегмента (колбасы и зерно), пока что ничтожно малы, чтобы их расписывать.
Общая выручка с прогнозом вперед выглядиттак. Картина выглядит довольно радужно, однако позвольте посмотреть на расходы.

Расходы

Значительная часть расходов плотно зависит от стоимости валюты – и это ахиллесова пята компании – в свинине до 90%, в курице до 60% - это валютные (вакцины, оборудование, молодняк), либо квазивалютные расходы (фураж, топливо). Бизнес группы достаточно зрелый, поэтому валовая маржа стабильна – 26-28%. Компания в плане коммуникаций – хоть и не black box, но неидеальна. В итоге, просто заложим-ка это в будущее, лучших опций, к сожалению, нет.

Остальные расходы легкой рукой протянем на уровне инфляции.

В итоге, отнимем одно от другого и получимоперационную прибыль.

Расходы на обслуживание долга и налога легкопрогнозируемы – тоже вычитаем и получаем чистую прибыль (график = копия операционной прибыли в динамике, точные цифры смотрите ниже).

ИТОГО: мне импонирует, что компания растет, развивается, во всех итерациях остается прибыльной. В последнее время ещё и обещает выплачивать 20% ЧП в виде дивидендов. Если не будет сильного валютного шока (что убьет потребление мяса), то компания будет динамично развиваться. В общем, идеальный выбор тех, кто готов поставить на Россию.


По старинке, быстро считаем, сколько сможем получать на руки дивидендами. Компания свободно может выплачивать до 40% ЧП дивидендами, что даст 10-12% ДД. Так как мы знаем, что она будет выплачивать около 20% каждый год, то целевая ДД будет конечно скромнее (5-6%), но и рост будет посущественнее. Если оставим неизменным мультипликатор оценки (p/e = 4-5) на момент выхода (а он имеет шансы удачно подрасти), вычесть 24 млрд. руб. долга и добавить 5 млрд. руб. инвестиций в совместное предприятие (Тамбовская Индейка), а за дисконт взять 20%, то наша целевая цена = 1000-1100, в зависимости от набора предположений. Целевая дает апсайд по текущим, но не запредельный.

Однако:

1. Мы предположили, что цены на продукты будут стабильны в рублях (по факту у нас будет рост на 50-75% инфляции каждый год). Но из-за фиксации валовой маржи, это неважно – в случае роста цен, расходы растут соответственно (хотя в абсолюте мы все равно растем).

2. Мы также предположили, что рост курса доллара не будет таким же стремительным, как он был до этого. Это позволяет держать потребление мяса на текущем уровне.

3. Мы не дали дополнительного дисконта «за отрасль», в которую сейчас ринулись все олигархи и чиновники – клановые войны могут быть очень сильными.

Финальное мнение: Я думаю, если принять все пункты к сведению, то Черкизово – интересный кандидат на покупку. В рублях даст однозначно больше, чем банк, да и в долларах тоже. Я немного купил по 860 для пробы. Однако, бизнес сложный, - много политики и интересов, много валютных расходов (я вынужден полностью хеджировать валютный риск).

Аватара пользователя
Татушка
Интересующийся
Сообщения: 6
Зарегистрирован: 07 окт 2015 01:08

Сообщение Татушка » 07 окт 2015 03:07

А что там покупать?

Artkopey
Интересующийся
Сообщения: 1
Зарегистрирован: 07 июн 2016 21:48

Сообщение Artkopey » 03 авг 2016 18:48

Обратите внимание на инвестиции в рабочий капитал, на мой взгляд, они у вас сильно занижены, я так и не понял откуда взяты такие сверх низкие данные.

Vanger
Интересующийся
Сообщения: 1
Зарегистрирован: 02 янв 2016 14:29

Сообщение Vanger » 19 авг 2016 10:41

Artkopey писал(а):Обратите внимание на инвестиции в рабочий капитал, на мой взгляд, они у вас сильно занижены, я так и не понял откуда взяты такие сверх низкие данные.

Вывод-то какой: покупать Черкизово? Конкретно мне интересен горизонт от 3х лет, на коротке даже не пытаюсь.

ulrih
Всерьез и надолго
Сообщения: 760
Зарегистрирован: 17 июл 2012 09:26
Откуда: мск

Сообщение ulrih » 19 авг 2016 13:52

Продукты сии : куры и свинина , весьма неполезны. Я уж не говорю о некошерности последней для иудеев , мусульман и христиан , соблюдающих ЗАКОН .
Здесь в долгую требуется доп. дисконт на случай распространения идей ЗОЖ.

Аватара пользователя
Don Palma
Наставник
Сообщения: 1111
Зарегистрирован: 28 мар 2013 23:04
Откуда: СПб

Сообщение Don Palma » 19 авг 2016 13:56

ulrih писал(а):Продукты сии : куры и свинина , весьма неполезны. Я уж не говорю о некошерности последней для иудеев , мусульман и христиан , соблюдающих ЗАКОН .
Здесь в долгую требуется доп. дисконт на случай распространения идей ЗОЖ.


Полезнее всего Святым духом питаться.

Аватара пользователя
glorden
Всерьез и надолго
Сообщения: 291
Зарегистрирован: 09 ноя 2014 20:19
Откуда: Петрозаводск

Сообщение glorden » 19 авг 2016 14:21

ulrih писал(а):дисконт на случай распространения идей ЗОЖ.

на эту тему как раз есть песня у группы Ленинград - ЗОЖ :)

Аватара пользователя
elber
Всерьез и надолго
Сообщения: 846
Зарегистрирован: 16 мар 2013 21:05
Откуда: Питер

Сообщение elber » 19 авг 2016 19:31

ulrih писал(а):Продукты сии : куры и свинина , весьма неполезны. Я уж не говорю о некошерности последней для иудеев , мусульман и христиан , соблюдающих ЗАКОН .
Здесь в долгую требуется доп. дисконт на случай распространения идей ЗОЖ.


кура пошла в египет, к муслимам, так что, там всё хорошо.

а со свининой можно идти в китай, если немного напрячься.


Вернуться в «Финансовый Анализ»

Кто сейчас на конференции

Сейчас этот форум просматривают: нет зарегистрированных пользователей и 1 гость